Die USA gestehen das Scheitern ihrer Geldpolitik ein

Nicht Obama schrieb in der vergangenen Woche Geschichte, FED-Chef Ben Bernanke war es. Er gestand sein Scheitern ein, indem er eine historische Wende in der folgenschweren US-Geldpolitik ankündigte.

Der historische Satz kam am Mittwoch nicht von Präsident Barack Obama bei seiner Rede in Berlin, sondern vom Präsidenten der Federal Reserve (Fed), Ben Bernanke, bei seiner Rede in Washington, in der er die geldpolitischen Entscheidungen des Offenmarktaus­schusses der Fed bekannt gab und erläuterte. Er lautete wie folgt:

Bestätigen sich unsere Wirtschaftsprognosen, dann halten wir es für angemessen, die Anleihenkäufe zum Ende dieses Jahres zurückzufahren, Mitte 2014 könnten sie dann enden.“

Im Grunde war das nicht die Ankündigung der geldpolitischen Wende, sondern es war perspektivisch betrachtet bereits die Wende.

Die eigentliche Entscheidung der Fed, den Leitzins unverändert bei Null bis 0,25 Prozent zu belassen und die Ankäufe von Hypothekenpapieren und Staatsanleihen im Wert von monatlich insgesamt 85 Milliarden Dollar weiter fortzusetzen, verblasste neben diesem Satz zur Randnotiz.

Dollar-Flut für die US-Wirtschaft

Im März 2009 hatte die Fed mit dem Ankauf von Staatsanleihen und Wertpapieren, der quantitativen geldpolitischen Lockerung bzw. dem „Quantitative Easing“ (kurz: QE), be­gonnen. Sie beschloss damals innerhalb eines Jahres entsprechende Papiere im Gesamt­wert von 1.000 Milliarden Dollar anzukaufen, weil sie den Leitzins nicht mehr weiter ab­senken konnte, aber eine weitergehende Notwendigkeit für eine geldpolitische Stimu­lierung der Wirtschaft sah. Darüber hinaus half sie mit dem Erwerb von Staatsanleihen aber auch, die Geldversorgung des Staates zu sichern. Die Fed avancierte infolgedessen später neben China zum größten Halter amerikanischer Staatsanleihen.

Ein zweites Programm zum Ankauf von Staatsanleihen, kurz QE 2 genannt, beschloss die Fed Angang November 2010 mit Blick auf die immer noch schwache US-Wirtschaft. Es lief bis Ende Juni 2011 und sah den Ankauf von US-Staatsanleihen für insgesamt 600 Milliarden Dollar vor, dem im September 2011 noch die „Operation Twist“ folgte, bei der aber keine neuen Anleihen erworben, sondern lediglich gehaltene Schuldtitel mit kürzerer gegen solche mit längerer Laufzeit getauscht wurden.

Versprechen auf Arbeit

Mit dem Kauf von hypothekenbesicherten Wertpapieren in Höhe von 40 Milliarden Dollar pro Monat, dem dritten Programm im Rahmen des Quantitative Easing oder kurz QE 3, hatte die Fed im September 2012 begonnen. Damit sollte der schwache US-Häusermarkt gestärkt werden. Der Unterschied zu QE 1 und QE 2 war, dass dieses neue Programm keine Laufzeitbegrenzung mehr hatte, sondern an die Verbesserung der Konjunktur und der Lage auf dem Arbeitsmarkt gekoppelt wurde. Mitte Dezember beschloss die Fed dann zusätzlich auch noch den Ankauf von Staatsanleihen für monatlich 45 Milliarden Dollar und erklärte, so lange Monat für Monat Staatsanleihen und hypothekenbesicherte Wertpapiere für insgesamt 85 Milliarden Dollar kaufen zu wollen, bis die Arbeitslosigkeit in den USA unter die Schwelle von 6,5 Prozent gefallen sei.

Die Fed rechnet nun damit, dass diese Marke bis Mitte nächsten Jahres erreicht werden wird. Im Mai lag die Arbeitslosenquote bei 7,6 Prozent. Für 2013 prognostiziert die US-Notenbank 2,3 bis 2,6 Prozent Wirtschaftswachstum, 2014 sollen es dann bis zu 3,5 Pro­zent sein. Die Inflation soll demnach in diesem Jahr bei 0,8 bis 1,1 Prozent liegen.

Ernüchternde Bilanz

Demnach scheint die lockere Geldpolitik der Fed erfolgreich zu sein. Doch tatsächlich ist die Bilanz eher ernüchternd, wie die die folgenden Charts verdeutlichen. Seit März 2009 pumpte die Fed im Rahmen des Quantitative Easing Billionen in die Märkte. Allerdings war das nicht die einzige Maßnahme der Fed und zudem ergriff auch die US-Regierung milliardenschwere Maßnahmen, um die US-Wirtschaft aus der Rezes­sion zu holen. Die Abbildung „Change in Real GDP“ – Veränderung des realen Wirt­schaftswachstums (in Bruttoinlandsprodukt (BIP)) – zeigt, dass das sehr rasch gelang. Schon im dritten Quartal 2009 kehrte das Wachstum wieder in den positiven Bereich zurück. Seit dem ist aber keineswegs eine stetige Aufwärtsentwicklung festzustellen.

Abbildung 01

Abgesehen davon, dass es ab Anfang 2011 von Quartal zu Quartal erhebliche Schwank­ungen gab, ist ab Ende 2011 insgesamt auch eine negative Tendenz zu erkennen. Dabei ist außerdem zu berücksichtigen, dass in der Abbildung jeweils die aufs Jahr hochgerech­neten Wachstumsquoten dargestellt sind. Nach deutscher Lesart hätten die Balken also jeweils nur ein Viertel der angegebenen Höhe. Das heißt, im günstigsten Fall, nämlich im 4. Quartal 2011, betrug das Wachstum nach deutscher Lesart gerade einmal gut 1 Pro­zent. Seit Beginn des Quantitative Easing der Fed im März 2009 lag das Quartalswachs­tum nie darüber.

Historischer Vergleich

Die Arbeitslosenquote ist allerdings tatsächlich gesunken, wie die Abbildung „Unemploy­ment Rate“ zeigt. Allerdings liegt sie historisch gesehen immer noch sehr hoch und es ist ebenso wie beim Wachstum die Frage, welchen Anteil die lockere Geldpolitik an der sinkenden Arbeits­losigkeit tatsächlich hatte.

Abbildung 02

Das gilt umso mehr wenn man bedenkt, wie sich die Arbeitslosenquote in der Erholungs­phase nach der Rezession von 2009 im Vergleich zu Erholungsphasen früherer US-Rezes­sionen entwickelte, in denen die Fed keine derartige quantitative Lockerung betrieben hat. Das veranschaulicht die Abbildung „Unemployment Rates During Recessions and Recoveries“. Verglichen wird, wie sich die Arbeitslosenquote jeweils in den vier Jahren nach dem Ende der Rezession – November 1982, März 1991, November 2001 und Juni 2009 – entwickelte.

Abbildung 03

Den günstigsten Verlauf zeigt die Arbeitslosenquote nach der Rezession von 1982. Etwa vom 16. Monat nach Rezessionsende verläuft die Entwicklung der Arbeitslosenquote nach den Rezessionen von 2009 (rote Linie) und 1991 (grüne Linie) praktisch parallel und annähernd trifft das auch für die von 2001 zu (gelbe Linie).

In keiner der Post-Rezessionsphasen war jedoch die Arbeitslosenquote anhaltend so lange so hoch wie in der, aus der die US-Wirtschaft im Juni 2009 kam. Das spricht nicht dafür, dass das Quantitative Easing bezüglich der Überwindung der Arbeitslosigkeit besonders effektiv gewesen ist.

Noch nicht auf Vorkrisen-Niveau

Dasselbe lässt sich auch hinsichtlich der Beschäftigungsquote sagen. In der Abbildung „Percent Change in Nonfarm Payroll Employment since Start of Recession“ wird ver­gleichend für die Rezessionen von 1982, 1991, 2001 und 2009 die Entwicklung des Be­schäftigungsaufbaus (in Prozent) betrachtet. Dabei handelt es sich um die Beschäftigten in der US-Wirtschaft ohne den Agrarsektor, den öffentlichen Sektor, private Haushalte und nicht-gewinnerwirtschaftende Organisationen. Sie machen etwa 80 Prozent der Beschäftigten in den USA aus.

Abbildung 04

Gerade in diesem Segment der Beschäftigung ist es nach der Rezession von 2009 noch nicht gelungen, auf das Vorkrisenniveau zurück zu gelangen und damit in den positiven Bereich.

Es ist darüber hinaus klar zu erkennen, dass der Beschäftigungsaufbau nach jeder Rezes­sion schleppender verlief. Mithin kann das als ein Hinweis darauf gewertet werden, dass es dafür mit der generellen Entwicklung der US-Volkswirtschaft zusammenhängende Gründe geben muss, die geldpolitisch nicht oder nicht effektiv adressiert bzw. entspre­chend beeinflusst werden können.

Späte Einsicht

Wie wenig effektiv die lockere Geldpolitik und speziell das Quantitative Easing im Hinblick auf den Beschäftigungsaufbau in der Wirtschaft (ohne die Landwirtschaft) und dem öffentlichen Sektor in den USA in den letzten Jahren war, zeigt sich beim Blick auf die absoluten Zahlen – veranschaulicht in der Abbildung „Monthly Change in Nonfarm Employment“.

Abbildung 05

Freilich, das ist natürlich keine erschöpfende Analyse. Gleichwohl reicht sie aus, um mehr als nur vorsichtige Zweifel an der Wirksamkeit des Quantitative Easing in Bezug auf die Kernanliegen der Fed aufkommen zu lassen, nämlich die Wirtschaft anzukurbeln und so Beschäftigung zu fördern. Als Ben Bernanke am Mittwoch ankündigte, die Anleihenkäufe zum Ende diese Jahres zurückzufahren und sie Mitte 2014 zu beenden, hätte er dies ohne weiteres damit begründen können, dass das „Quantiative Easing“ oder anders aus­gedrückt das Gelddrucken als Mittel zur Stimulierung der Wirtschaft nicht funktioniert hat.

Dann hätte er freilich weitere unangenehme Dinge erklären müssen, unter anderem ob das im Umkehrschluss nicht bedeutet, dass die Fed die Entstehung von Preisblasen gefördert hat. Manches, was wie gesundes Wachstum aussah, wäre dann kein gesundes Wachstum gewesen.

Kapital fließt ab

Die Märkte haben längst reagiert. Das zuvor massiv in die Schwellenländer gesteckte Kapital fließt jetzt offenbar verstärkt wieder ab. Seit Anfang Juni sind etwa aus dem Aktienmarkt in Südkorea rund eine Milliarde Dollar abgezogen worden, 950 Millionen Dollar aus Taiwan, 750 Millionen Dollar aus Thailand, 650 Millionen Dollar aus Indonesien und etwa 220 Millionen Dollar aus den Philippinen. Ob Lateinamerika oder Asien, die Konsequenzen sind dieselben: fallen Aktienkurse, steigende Zinsen für Staatsanleihen und Kredite und die Währungen betroffener Länder stehen unter Druck.

An den Börsen weltweit hat der oben wiedergegebene Satz des Fed-Chefs eine Welle von Kursverlusten ausgelöst. Von Ost nach West pflanzte sie sich fort. So schloss der Tokioter Nikkei am Donnerstag mit einem Minus von 1,74 Prozent, der Hang Seng in Hongkong schloss 2,88 Prozent niedriger als am Vortag, der deutsche Dax ging am Donnerstag mit einem Verlust von 3,24 Prozent aus dem Handel und in New York folgte Stunden später der Dow Jones mit einem Minus von 2,34 Prozent.

Botschaft an London und Tokio

Es ist fraglich, ob es das jetzt schon gewesen ist und wieder Ruhe in die Märkte einkehrt. Denn ob er es nun wollte oder nicht, der Fed-Chef hat mit seiner Aussage auch das Quantitative Easing der Bank of England und der Bank of Japan, die erst im April massiv auf diese Politiklinie eingeschwenkt war, zum Auslaufmodell abgestempelt. Schlimmer hätte es speziell für Japans Premier Shinzo Abe und seine von den Marktakteuren zu­nehmend nervös und skeptisch bewerteten Abenomics eigentlich nicht kommen können.

Es bleibt abzuwarten, wie sich das Signal der Fed am Ende der Dominosteinkette auf andere hoch verschuldete Industriestaaten auswirken wird, nicht zuletzt auch auf die USA selbst und die Renditen ihrer Anleihen. Eine geldpolitische Wende, ist ein Wende und der wichtigste Käufer von US-Staatsanleihen, die Fed, fällt künftig sukzessive aus, wenn sie ihre Ankündigung wahr macht. Andererseits ist fraglich, ob und inwieweit das, was diese Ankündigung an Prozessen bereits ausgelöst hat, beherrschbar und rückholbar ist.

Bernankes Vermächtnis

Ben Bernankes Amtszeit endet bald. Er hat die Risiken und Unwägbarkeiten auf sich ge­nommen, die mit der Ankündigung verbunden sind, die Märkte vom billigen Geld in unbe­grenzter Verfügbarkeit zu entwöhnen. Sein Nachfolger muss also das Amt nicht mehr mit dieser schweren Hypothek übernehmen. Abgesehen davon gibt es einen wirklich guten Zeitpunkt für die Abkehr davon sowieso nicht mehr, weil dies schon viel zu lange prakti­ziert wird. Es war praktisch das Krisenkonzept der Notenbanken und die Fed musste etwas tun, weil Washington, das eigentlich hätte handeln müssen, in den letzten beiden Jahren politisch gelähmt oder anders ausgedrückt beinahe ein Totalausfall war.

Doch das ändert nichts daran, dass das Quantitative Easing ein Fehlschlag war, Ben Bernankes´ Fehlschlag. Es hat die Märkte regelmäßig jubeln lassen. Aber was war dieser Jubel wirklich wert? Ob es ein Fehlschlag mit vertretbaren und beherrschbaren Konse­quenzen ist, wird sich zeigen.

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Über Stefan L. Eichner

Als Ökonom beschäftigt sich Stefan L. Eichner seit 1990 mit den Themen: Europäische Integration, Wirtschafts- und Industriepolitik, Industrieökonomik und Wettbewerbstheorie. 2002 stellte er in einer Publikation eine neue Wettbewerbstheorie vort, die er "evolutorischer Wettbewerb" nennt. Kontakt: Webseite | Weitere Artikel